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【寒飞论债】如何在一季度挣到20%?

(来源:网站编辑 2018-04-29 19:13)
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【寒飞论债】如何在一季度挣到20%?—— 宏观对冲的理念及实践

2018-04-26 16:01来源:格隆汇

原标题:【寒飞论债】如何在一季度挣到20%?—— 宏观对冲的理念及实践

作者:徐寒飞/李蓓

徐寒飞: 好,各位观众欢迎来到兴研说寒飞论债的节目,这一次的话我们不跟政委大叔一起讲市场,我请来一个专业人士,就是真正在市场上做投资的,也就是我们李蓓总。李蓓是2011年以来开始从事宏观对冲的交易,其实也是我认识的宏观对冲交易员里面最优秀的一个。那么实际上她也是从公募基金到私募基金,然后到现在自己创业,我觉得也是经历了比较长的时间,对整个市场的把握,包括对投资的把握都比较深刻,所以我想先花几分钟时间,让李蓓总给我们普及一下宏观对冲的知识。

我想请她讲三个方面内容,第一个就是说给我们讲一下宏观对冲的哲学,说白了就是为什么要做宏观对冲?它里面有什么理论的依据?第二个我想请你讲一下就是宏观对冲里面有一些什么样的理论?到底有哪些经济学上的或者金融学上的理论,能够证明宏观对冲可以挣钱。第三个我想请李蓓总讲一下就是宏观对冲有哪些工具?或者说你在做宏观对冲的时候,总结出哪些经验?我想这个也是很重要的,实际上我自己本人也想听一下,那么现在就请你给我们介绍一下。

1、宏观对冲的投资理念

李蓓

谢谢,很高兴受到寒飞总的邀请,来到兴研说,跟大家交流关于宏观对冲的自己的一些想法和一些经验。那刚才寒飞总提到了三个问题,第一个就是宏观对冲的理念,我觉得这个其实非常重要,就是说任何一个投资人,你在选择自己的策略的时候,选择自己的投资方法的时候,背后都有你对于市场的一套信念在里面,那我自己的理解就是说,宏观对冲最本质的、它背后的逻辑就是说,你相信经济是周期波动的,区别于什么呢?

我做两个对比,就是大家更熟悉的另外两个策略,做两个对比,讲一下宏观对冲跟它们的差异,那大家就知道宏观对冲是一个什么样的东西。那第一个就是现在市场上最多人做的选股型的,就是选价值股,以巴菲特为代表的选价值股、成长股这样的一些基金经理,那他们其实相信的就是一些微观的东西。我自己的看法,就是我曾经有一个比喻,我觉得这一类的基金经理就好比中国的儒家,儒家的行为是什么呢?

他会强调说你要有一些基本的行为标准,比如说礼义廉耻这样的东西。当你做到了这些微观的对自己的道德标准、行为标准以后,至于其它的东西,他会交给天命,就是你做好了自己之后交给天命,而天命这个东西他们自己是不判断的。那选股类的基金经理就是说你选一些在微观上有比较好的质地的股票,比如说好的管理层、好的护城河、好的盈利模式,至于市场的波动他们是不理会的,他们会说好的公司可以战胜市场,就是在长期来看能够克服市场的波动,然后取得超额收益。

至于一个国家或者说一个时代的趋势,他们也是不判断的,他们把这个东西就交给了国运。然后有一句名言叫做“投资就是赌国运”。我认为就是说这个投资界的儒家是现在市场上最多的一个类别。第二个类别也是市场上现在非常大的一类,从金额上来讲应该比第一类还要大。就是所谓的被动投资和量化投资,那这一类的投资人,他的理念就是说他们认为市场是有效的,或者说认为市场的噪音能够在短暂的时间里,通过一些套利的行为被消灭。

所以说像指数基金以及一些高频的量化,他们可能是基于这样一个大的思路,就是市场有效理论。而宏观对冲其实就是跟这两类完全相反的。宏观对冲第一它相信没有均衡价格,尤其是在中短期,市场永远都不会均衡,市场永远都是周期性波动的。当然这种周期它会有不同的几个维度,有长一点的,有短一点的。宏观对冲从来不相信这个市场是有效的,都认为市场总是偏离的,总是会有一些趋势。

所以宏观对冲的任务,宏观对冲的基金经理相信自己可以去把握周期的趋势,把握市场的无效性。我自己的一个看法,我觉得这个比较像周易,周易是什么呢?周易大家知道是一个八卦,其实八卦就能够很好地体现一种周期轮动,就是阴阳轮动的想法。八卦里面其实是有规律的,它的阴和阳的交替是渐变的,它体现了市场的波动过程中逐渐的演变。第二个维度,就是周期其实是有不同的维度,有比如说十年的产能周期,有三年左右的库存周期。周易它其实是八卦乘以八卦得到了六十四卦,所以我觉得它也有一点周期叠加的意味在里面。

就是一个大的周期和一个小的周期叠加以后,你就生出了更多的变化。比如说我们自己,我自己公司的logo,其实就是一个变形的周易的八卦。我理解就是其实一个宏观对冲,你就去把握这个周期的脉动和周期叠加之后的市场波动。

徐寒飞

我仔细听了刚刚李蓓总讲了三种投资理念。实际上第一种她讲的是儒家,儒家就是说投资结果取决于信仰,至于大势或者说宏观或者说政策怎么样都无所谓,最终可以穿越所有的牛熊周期取得一个长期的回报。第二类她讲的,我的理解,就是说我们所有的规律都体现在价格里面,所以你其他东西都不需要分析,价格反应了所有的信息,我只要抓住价格的规律就好了。

就是量化投资。其实还有一块,就是量化投资最基础的是看图,看图实际上是量化投资最基础的一步,就是把图形总结成各种各样的规律,后面就是用一些高频交易去捕捉一些规律。就是他把市场的价格走势理解成是一种客观的物。

三种投资理念,我个人也是觉得宏观对冲,其实它可能更多的就像刚刚李蓓总讲的,是强调一种周期的力量。但周期背后是什么东西在推动?我想请你再继续往下说一下。就是所谓我们讲八卦周而复始,那周而复始的力量是什么来推动?

2、谁是推动市场周期的力量?

李蓓

关于周期的推动力量,其实在市场上或者说在经济学界,都是比较有共识的。首先就是说最小的经济里面起比较大作用的一个周期,就是库存周期,所谓的基钦周期,大概三年一轮。由于现在社会的信息比较发达,信息传播的速度比较快,产业类也有一点偏金融化,他们行为反应的速度在变快,所以说库存周期的周期在变短。那到底是一年还是半年,还是多久,可能并不能够给出一个很强的标准,取决于那个产业的金融化程度。

徐寒飞

还有一种情况就是说,如果说这个产品可以被金融化的话,实际上某些实体的库存会转化成社会库存,就是这个库存可能不准。比如我举个例子,钢厂是没库存的,贸易商有很多库存,这个库存你就没有统一到整个的库存里面去了。

李蓓

这个东西是统计的,就是说所谓的库存周期,就是我的整个产业链,我不考虑任何一个其中的环节,我考虑的是整个产业链。大家作为一个整体,它的总体的乐观程度和悲观程度,所以导致了我的产业链的存库。

徐寒飞

大家在分析房地产的时候,并没有把二手房的库存算到整个房地产库存里面,大家是在算开发商卖的一手房的库存。

李蓓

讲库存周期的时候一般讲的不是房地产领域,讲的一般是工业领域。工业领域的库存周期,会导致工业生产的波动。因为我去库存的时候会导致我的生产水平低于我的需求水平,补库存的时候会导致我的生产水平高于我的需求水平,所以应该是讲了这样的一个东西。

徐寒飞

短期的去库存,我记得在2007年、2008年,那波次贷危机的时候,实际上当时就讲到库存反弹的问题。我记得应该是次贷危机之后,2008年的四季度,当时大家讨论经济会有一个大的反弹,因为当时库存其实已经很低了,大家就说要有个加库存、再库存的周期。后来果然2009年上半年就起来一波,整个经济增长出现环比的反弹。实际这个里面确实是能观察得到,但是我很怀疑这个变量是一个滞后指标,还是一个先行指标?

李蓓

我理解它是一个共振指标。

徐寒飞

共振指标,同步指标?

李蓓

共振就是有时候它跟总需求的方向是相反的。

徐寒飞

相反的,就是所谓的被动去库存跟主动去库存,你讲的是这个含义吗?

李蓓

是另外一个含义。

徐寒飞

比如说需求上升的时候,我有时候会加库存,有时候我会减库存。

李蓓

对。是这样,举个例子,比如说在2015年年底的时候,那个时候如果说我们去看最终端的需求,由于你之前的信贷投放、财政投放之类的,已经其实在企稳。但是产业链还比较悲观,因为他们的情绪还比较的滞后。所以这种时候它就是一个错位的。而共振是什么呢?比如说2017年的时候,经济很好,价格也很高,而大家又认为,习惯了价格的持续上涨,就主动的屯库,这就是共振。

徐寒飞

事后来看,我们只能观察到库存的上升和下降,我们到底怎么区分他的这个库存,到底是来自于他主动的加库存,还是被动的去库存?因为过去实际上我们讲从量价的关系,就像你刚才讲,从量价的关系上去看。

李蓓

这个其实刚才我觉得你已经给出了答案了,而且很清晰。在主动补库存的时候价格是平稳的或者上升的,在主动去库存的时候价格是下跌的。

徐寒飞

对。所以这就解释了你的问题,就是因为我们要用库存,有可能要去推测那个观测不到的变量就是需求。这个需求你可能观测不到,没有人告诉你需求是个什么东西,你只能看出来这个库存的变化。所以刚刚李蓓总讲了一个非常重要的宏观对冲的小原则,就是我们要通过量的变化以及价格的变化,两者之间的关系去推动这个量的变化,到底周期是什么东西在推动的,是需求在推动还是什么东西在推动。这是讲的第一个力量。

李蓓

我们接着讲。然后第二个也是大家非常公认的一个周期就是产能周期,又叫做朱格拉周期,它通过影响产能利用率的形式来影响企业盈利。我认为如果说看资产价格的话,这是它最重要的一个方面,产能利用率持续上升的周期,整个的企业盈利就是一个大的上升周期,那股票的表现相对来说就会好一些,这是第二个。

同时它也会衍生地去影响一些就像利率、价格之类的变量。比如说当企业处于一个主动的做产能投资的周期的时候,在这样的阶段往往它能够承受比较高的利率水平,对于资金的需求也比较强。我觉得最近的最典型的阶段就是2011年左右。2011年的时候,中国的制造业投资大概有40%左右的增速,那个时候由于前期的企业盈利好,企业主动的融资、投资,所以大家可以看到,其实2011年就是过去10年利率最高的时候。尤其看一些跟民营资本相关的利率,比如说票据贴现利率,它就是利率的一个高点。

徐寒飞

我理解是这样,打个比方,我们讲的库存是什么呢?是庄家手里的股票,随时可以抛出来的。而产能是什么呢?是IPO就是定增,就是我要释放我的供给。讲的是一个短期的供应能力跟一个中长期的供应能力。因为很简单,如果产能不跟上的话,库存抛完了之后就没了。但如果说这个时候我还可以增发,我还可以定增,这时候相对我有新的供给出现了。所以你讲的这两个周期,我觉得它就是跟供给有关,是一个短期的供给跟一个中长期的供给。

李蓓

对。

徐寒飞

那你前面的假设是不是认为周期跟需求无关,就是需求可能是一个滞后变量?

李蓓

我理解,其实我想表达的不是这个意思,比如说这个朱格拉周期产能周期。

徐寒飞

它是因为科技,还是因为需求的趋势的预期,还是因为什么东西推动呢?还是政策?

李蓓

它为什么叫产能周期?它就是基于我建一个新的产能,对于大部分的行业来讲,需要五到七年的周期,然后五到七年再加一个五到七年就是一个十年周期了。然后这个东西不仅仅影响供应,为什么呢?

徐寒飞

它影响供应还影响需求,它会自我产生需求,对。这个是这样的。

李蓓

对。你说的很对。首先我们看比如说对不同的资产类别,对大宗商品来讲,它一方面在长期中期创造供应,但是在短期它是创造需求,对吧?

徐寒飞

对。是这样。

李蓓

所以这个是对商品的影响,那我们再看对利率的影响。对利率的影响就是在当期创造很强的资金需求,然后对股票的影响,就是它会影响产能利用率,然后产能利用率就影响了企业盈利。

徐寒飞

它短期会提高产能利用率,长期会降低产能利用率,对不对?

李蓓

是的,您说得非常对。所以说产能周期其实从短期和中期两个维度,他对于这个。

徐寒飞

那就形成所谓的周期力量了,我明白了。

李蓓

对。无论是商品还是股票还是利率,它其实都是有周期性的影响的。

徐寒飞

就是说如果短期的产能周期是往上的,实际上如果我继续按你这个逻辑往下推,这个时候会带来需求的上升,对吧?

李蓓

对。

徐寒飞

但这个时候你的供给能力还没有提高,所以这个时候利率水平会往上走,对吧?

李蓓

是的。

徐寒飞

因为会有通胀的预期在里面。但是如果你长期这个供应能力上来之后,可能就会带来一个价格下去的压力,那这个时候利率水平几乎就往下走,这就是我们讲产能周期可能在释放过程中带来的利率的波动。

李蓓

对。然后我的经验是什么呢?就是产能周期最高点的时候,就是需求最旺盛的时候,那个时候是大宗商品的顶,但是股票可能已经提前见顶了,因为利率那个时候也是最高的时候,就是比如如果说我们去跟那个美林投资时钟对应的话,它大概对应的就是过热的阶段,所以这个是产能周期。我自己的理解就是说,产能周期跟库存周期结合,基本上是你要去做宏观对冲交易最重要的两个驱动。

徐寒飞

这是一个短期的波动跟一个长期的波动或中期的波动,两者之间会相互的影响,就是中期的波动有可能改变短期波动的方向,就那个力量。

李蓓

我理解就是说它是一个共振,就是说中期的那个肯定是更主导的,然后短期那个如果共振了的话,它的波幅就大。

徐寒飞

对。我们讲宏观对冲的趋势,就是短期的趋势会非常强。我知道你里面就把握住一点点投资的诀窍,就是说当两个周期叠加的时候,这个时候会产生非常强的共振,这个时候趋势就最明显,这就是宏观之中最确定性的交易机会,我们等下会请李蓓总讲一下她是怎么抓住这样一些东西的。

李蓓

我在讲其他的投资周期之前,先插一个我个人的理解,就是说其实宏观对冲交易和资产配置有共同点,它都是去判断大的周期的波动和经济的位置。但是资产配置和宏观对冲交易其实又是不一样的。资产配置是什么呢?就是你会基于更长的维度,做更少的交易,你追求的资产回报大概是,比如说10%左右,就像我们社保基金。

徐寒飞

基本上就是跟上通胀,可能比通胀还高那么一点点。

李蓓

对。比如说比长期国债高几个百分点。这个就是你资产配置希望达到的效果。所以如果你做资产配置的时候,肯定是不考虑库存周期的,你可能考虑的是产能周期以及更强的,比如说债务周期以及技术周期。但是宏观对冲交易又是另外一回事,你做宏观对冲交易的时候,追求的是30%这种水平的年化收益。

徐寒飞

就是要找到共振的一些区间,然后用共振来放大你的收益。

李蓓

对。你说得很对。所以做宏观对冲交易的话,更长维度的那些周期,比如说债务周期、技术周期,其实相对是次要的,产能周期和库存周期就是最主要的两个。

徐寒飞

因为你们总是在寻找那个波动最大的点,那段时间吧,不是那个点,是那个时期,对不对?因为那段时期你认为是最确定的,就是中周期跟短周期叠加那些部位。

李蓓

对。就是一方面我在择时的时候会更加追求精确,就是如果你做资产配置,你肯定考虑三年左右的维度,可能两年三年的维度。

徐寒飞

但是有一个问题就是说,我这里面就是讲时间和空间。量子力学上有个测不准原理,就是我知道你的速度,就不知道你的位置。知道你的位置,就不知道你的速度。就是时间和空间,你总有一个是把握不准的。

3、投资的时候看什么?

李蓓

我自己的看法就是说,风格这个东西其实也就是周期的,而且这个周期是有规律可以把握的,所以这个回到之前你提过的一个问题,虽然我们又岔开了很多,就是说刚才我说的周期驱动,具体你在投资的时候看什么?我自己的这个框架,就是我看三个因子,第一个是利率因子。第二个是企业盈利因子,第三个是风险偏好因子。然后利率因子最纯粹就是影响债券,但同时它影响股票。应该说债券最简单,它就是利率因子一个在影响。然后商品也很简单,它就是跟企业盈利因子基本上是正相关的。

徐寒飞

然后股票加一个偏好。

李蓓

股票就涉及三个东西放在一起。所以你说的这个流动性是因,然后我说的果是什么?当利率因子低的时候,股票的估值水平就高。

徐寒飞

那你说的三个因子,就我理解实际上,在金融学上讲,是把它分开看的,但是我个人也认为三个因子是有关系的。我们用数学来讲不是正相关的三个因子。

李蓓

我同意。

徐寒飞

因为有的时候,这三个因素相互关联之后,就导致你可能没有办法独立分解出来这三个因素它本身的,就是说我们叫风险定价也好。你说利率到底在整个股票估值里面占多大的比例?因为有很多人在讲股票涨。为什么?利率下行了之后,做股票的人说,你看利率下行了对不对。然后上市公司要受益,然后整个股市要涨。

李蓓

所以我们要考虑合力。就是说为什么把风险偏好因子放进来,这个东西在股票的定价模型里面,你是可以把这三个因子拆出来的,所以它是一个完整框架。然后我举一个例子,为什么说利率下降的时候,股票不是一定要涨,或者说股票的估值不是一定要上升,就是风险偏好因子。

徐寒飞

其它因子在里面捣鬼。

李蓓

对。比如说我自己有一个观察,就是说利率刚开始下降的时候,往往股票都是大跌的。为什么?就是说你想,本来这个利率是一个上行趋势,肯定是有一个什么强大的力量,才使得它的趋势扭转,而可能导致利率趋势扭转的力量一般来说就两个,第一个是经济加速下行或者经济拐头。然后第二个可能的就是金融风险。

徐寒飞

好,那你接着说,我们现在是不是就在这个时刻上。

李蓓

等下再说这个问题。然后金融风险,比如说股债的金融风险,股债的时候就降息降准。第二个,假定说一个大的金融机构破产,比如说雷曼,这个其实也是金融风险,然后也要降息降准。

徐寒飞

但是这里面,实际上我可以给你补充一下,我观察到有的时候,可能你在看利率上行出现拐点的时候,其实还要看第二个因素就是利差,就这个时候曲线会变平。不光是收益率水平往下走,还会出现收益率水平曲线变平现象。

李蓓

我同意你说的这个。你那个是非常重要的第二个观察点,但是我们就先仅仅讨论利率的总体水平,就是说利率如果要出现拐点,一般来说就是出现这两种情况。但是你想一想,这两种情况中的一种发生的时候,它对于市场的风险偏好、股票的风险偏好都是非常不好的。

徐寒飞

就是反映了机构投资者的风险偏好开始下降。

李蓓

就是无论是经济加速下滑或者经济拐点,还是说风险事件发生。

徐寒飞

都会降低投资者风险偏好。

李蓓

对。所以就是为什么利率刚开始下降的时候,股票不是涨的,都是跌的。

李蓓

我们做交易的时候会看另外一个东西,叫风险回报比,就是我的波动和我的潜在的回报比。

徐寒飞

波动很大就意味着会进一步压低风险偏好。因为我就没办法挣钱了,说白了。

徐寒飞

所以这里面又提到一点,就是李蓓总讲,趋势实际上代表什么?代表宏观对冲的盈利,而波动代表宏观对冲的风险,因为宏观对冲不怕单边上涨,也不怕单边下跌,它就怕波动。

李蓓

你说得很对。但是我们看另外一个资产类别,比如说我年初的时候同样看空商品,但是大宗商品在今年年初的时候波动率很低,它持续的震荡收敛。

4、宏观对冲赚谁的钱?

徐寒飞

那你觉得宏观对冲是不是在赌这个波动率的变化?本质是这样一个概念,就是我要去赌一个波动率从低到高的过程。

李蓓

其实你说对了一个非常重要的点,我自己理解就是宏观对冲就赚两个东西的钱,一个是β,一个是γ,γ是波动率,β是方向。但是一个真正的宏观对冲基金一般的情况下,它都会在低波动率的时候去赌波动力上升,这个是事实,但是它不仅仅赌波动率。

徐寒飞

很对。因为今年实际上我记得在1月份还是2月份,美国有一个很厉害的交易员,他就赌美股的波动率大幅上升,应该就是VIX指数,他当时亏了很多钱,因为VIX指数一直保持在很低的位置,他巨额去赌了一下,后来真给他赌对了,就是美股后来就崩盘了,VIX指数就大幅上升。我想起这个例子了。

李蓓

你说的很对。但是买波动率的人他不需要宏观对冲,或者不需要宏观的看法,只要比如说一个东西波动率一直很低,他就可以买。

徐寒飞

实际上我理解你这两个东西,就是一个是趋势,你说的β,一个是γ。其实两个东西应该是一个东西,就是赌一个新趋势的形成。

李蓓

你说的对。但是如果说我只懂γ的人,我就只买γ。就比如说很多人买期权的时候,他会以当前的资金价买一个看涨,同时买一个看跌,无论向上还是向下都赚钱。

徐寒飞

就是他只懂γ不懂β。

李蓓

对。但是做宏观的人、有看法的人,他是不能够忍受这种行为的,一般来说,他会觉得这种行为其实没有观点的,就是我们肯定是赌一个方向的。就比如说我年初的时候又买了螺纹钢的期权。

徐寒飞

我们总结一下好吧?实际上我们第一个环节里面讲这个宏观对冲的重要思想里面其实已经讲了很多东西了。我就总结一下,第一个宏观对冲主要是识别两个周期,短周期和中周期。第二个是,那么最有价值的交易是什么?最有价值的交易实际上是短周期和中周期叠加的部分。第三个是什么?就是说宏观对冲挣什么钱,挣两个钱,一个挣β,挣趋势的钱,第二个挣γ,挣波动率变化的钱。我不知道我总结对不对?

李蓓

总结的非常好。

5、宏观对冲的相关案例分析

徐寒飞

我想你做那么多年的宏观对冲,你肯定有一些令自己比较印象深刻的一些所谓的案例,就是你自己亲身经历的,我想听两个。因为跟八卦一样,就阴阳两极是不是?我想听第一个你觉得最成功的,就你挣了很多很多钱的那个,就是让你财务自由的那个。第二个就是你最失败的一个,你看错的那个,就是让你突然觉得每天睡不着觉,或者每天压力很大,我想听听这两个。因为我想你经历了那么多,包括宏观周期、政策周期和资产价格周期,这最近八年,包括你在公募基金做的时候。就是说让你印象最深刻的两次,一次成功的交易,一次失败的交易,我想请你分享一下。

李 蓓

其实我觉得对我来说很难挑出来唯一的一个。我讲一个就是大家可能会都比较有认知的,第一个就是说股灾的时候。

徐寒飞

2015年的4月份。

李蓓

6月份。股灾其实让是我们这个行业大部分人都会非常的受伤的。

徐寒飞

我记得非常清楚,天天跌停板的。

李蓓

然后我在股灾的时候不仅没有跌而且还在涨。

徐寒飞

你怎么做到的?

李蓓

对。我跟你们讲一下。我觉得这个其实就是宏观对冲的一个优势,刚才我有讲,就是说股票里面其实含利率因子。

徐寒飞

利率因子、盈利因子、风险偏好因子三个,我记住了。

李蓓

在2015年股灾之前的上半年,你会发现盈利因子其实都是不行的,因为那个时候其实经济还不好,基本上就是靠估值因子,然后估值因子里面两个因子同时都是正向的,首先利率是下行的,同时风险偏好急剧地提升,大家都加杠杆。然后到2015年5月份的时候发生了变化,变化是什么?你当时去看那个七天回购利率,然后上了70个BP大概,然后票据贴现利率也上了70-80个BP。

大家都知道美国加一次息加25个BP,相当于我们的利率。尤其是七天回购有基准利率的含义在里面,短期异动了,相当于加了三次息,然后票据利率也上了70-80个BP。这种事情我自己是有经验的,我记得2009年的时候,当时是一个股票的小牛市。在2009年8月的时候,因为央行查票据,一些监管性的行为,就导致票据利率也在短期出现了一个异动,结果就是在2009年的8月A股就跌了20%。站在那个时点,第一我有前面那个案例,我记得那个时候我以前的老板,就是2009年时候,我的老板当时说过一句话,我印象挺深,他说货币政策微调股市放大器。

所以2015年的时候看到这个利率的异动,就因为2015年的时候,无论是估值水平还是杠杆的程度、市场疯狂的程度都要更高,所以我自己的看法是至少是跟2009年同等幅度的跌幅,就是至少20%,有可能更大。所以我就逐渐地减仓,之前我基本上就是非常高的股票仓位,到6月份的时候就减到大概只剩20%,然后市场一拐头,我觉得又确认了,然后就全部清掉了。当时很多投资人还有侥幸心理,认为大顶都是双顶。

徐寒飞

还会在再摸一次5000点。

李蓓

对。还会有双顶,说要卖第二个顶。但是我就没有这个侥幸心理,因为我知道利率在短时间上升这么大的幅度其实是一个非常大的因子的冲击,所以我就逃掉了。

徐寒飞

所以大家听到这里,要提醒大家注意点,一定要重视债券分析师的观点,李蓓总两次关于股票市场的头部的预测,都是通过观察利率给她一个启发。

李蓓

其实2009年我还在学习,还没有判断的能力,那时候是我的老板,他有判断的能力,然后我就学到了经验,到2015年的时候这个经验就用上了。所以大家要多读寒飞总的报告。

徐寒飞

所以你看,总结一点就是说,从股市这个角度来讲,其实利率的拐点是一个非常重要的变量。利率绝对水平我觉得可能跟经济结构有关,大企业说他对利率就敏感,小企业对利率就不敏感,但是利率拐点,就是从下行到上行,或从上行到下行,那么这个拐点实际上对整个风险市场的估值,有很重要的作用,这是我们讲的边际变化。

李蓓

我同意你,但是我还要补充一点,就是说你要分两种情况,第一种是渐变,就是正常的拐点,就像比如说最近这个。

徐寒飞

就是所谓周期性的变化。

李蓓

对。然后这种变化就是比如刚才我们讲的,就是利率刚拐头的时候,往往股票是跌的,所谓的利率下降带来的支撑,它会低于风险偏好下降带来的压力。而刚才我们说到另外一种情况,就是异动,就是在非常短的时间里面动了70-80个BP,50-60个BP,而这种情况对于流动性的冲击就一定是大于风险偏好在短时间的变化。就是你会去看第一就是变化的方向,第二是变化的强度。

徐寒飞

因为我记得2015年当时实际上债也同时跌了,债也是跌了两周左右才开始长。就是当利率上行的时候,实际上同时影响到了股票跟债券,就像你说的,就是利率对流动性的冲击大于风险偏好下行带来的正面效果。因为什么?我们讲风险偏好下行股票在跌的时候,债券应该涨,但它没有,它两个星期之后才开始长。这是我们观察到一个微观的迹象。其实当时在股灾的时候,我也印象很深刻,因为我当时正在国泰君安,就是当时的大多头,对不对?所以我觉得这个例子大家都应该经历过,其实也是有苦有乐,对不对?

李蓓

这个讲了我为什么会逃掉了。然后我赚钱的事,这个就是宏观对冲的第二个优点了,就是我不仅仅是一个资产类别,然后当时我就买了一个类固定收益的东西,分级A。分级A其实是,第一它是固定收益,相当于是一个永续债。第二它隐含一个股票的看跌期权,就是因为它的这个分级B如果股票暴跌的话,下折的时候分级A就有超额收益,所以这个分级A它最后就表现很好。另外我们在商品上也有一些仓位,最后也有收益。

然后不好的案例,就是其实我有两个类型,你想听哪一个?第一个是,我看得很对。因为交易的问题或者说节奏的问题,最后结果很差。

徐寒飞

我想听你没看对的那个。

李蓓

好的。其实去年我觉得就有一个阶段是没看对的。你回想一下在2016年年底的时候,那个时候我们无论是中央经济会议也好,还是货币政策的决议也好,都提出要控制流动性的总闸门,要去杠杆,在2016年底就提出了。我自己的印象就是一到三月份,一月份的信贷很高,社融很高,然后二到三月份就有这个卡、收缩。到三月份的时候,那个时候可能前后两三个月的社会融资总量应该是负的,就是较前一年的单月同比大概是负的。所以我在2017年年初的时候,我当时是看空商品的,那个时候差不多前面几个月是对的,然后商品一直跌到了五月份,跌到了五月份之后,那个时候其实由于经济下滑的压力。然后其实政策基调就发生了一些变化。

徐寒飞

其实如果按照最开始我们讲的宏观理念的话,这个时候政策发生了摇摆,就说明交易的性价比已经出现下降了。为什么?它的波动会明显上升了。趋势可能不是像你想的那样。

6、2018年投资展望

徐寒飞

其实观众也挺关心,我在这里给大家透露一下,李蓓总一季度的业绩,在整个宏观对冲,是所以私募里面还是整个宏观对冲?

李蓓

整个宏观对冲。

徐寒飞

整个宏观对冲的私募基金里面业绩是排第一名的,然后超过20%,因为他们不能披露详细的业绩,她说超过20%,这是绝对回报,不是年化的,绝对回报超过20%。所以我也想借着这个机会趁机问一下李蓓总,对于2018年我们投资的展望。但这个投资不限于品种,各种都有,我想问两个问题。第一个问题就是说你觉得最容易挣钱的是哪个品种?第二个你觉得最难挣钱的是哪个品种?实际上就是说这两个问题是什么?就是第一趋势是最明确的,短周期和中期共振的那些品种是什么?从今年的角度来看。第二个就是说可能会波动很大、没趋势,然后挺难挣钱的那个品种,我想你分别谈一下你的看法。

李蓓

好的,大宗商品从全年的角度应该趋势会比较大,而年初的时候波动比较小,所以在年初的时候你去做空大宗商品是一个好的选择。但是最近事情就发生了变化。

徐寒飞

那什么品种能赚钱呢?债券?

李蓓

这个债券我自己其实有不同的看法,当然是班门弄斧。

徐寒飞

我觉得宏观对冲都是高手,资产价格理解比我们深刻。

李蓓

其实我是这么看,债券它也是供需,就是资金的供应和资金的需求,如果你去看长期资金的供应,你可以认为货币供应M2,然后需求你可以看社会融资总量,它其实就是融资需求。今年的情况其实从去年开始它们两个都在下滑,然后我的理解就是比谁跑得快。去年的情况其实就是M2下得更快。

徐寒飞

货币掉的快。

李蓓

对。然后社融掉得慢。

徐寒飞

钱越来越少。

李蓓

对。你说的很对。就是钱跑得更快,掉得更快。而今年的情况,虽然说M2也在掉,但是社会融资总量掉的更快,这是到3月份为止的情况。但是我认为这个事情是有不确定性的,为什么呢?就是说你对于这个货币端、负债端,就是M2的冲击还有一个东西没有出来。第一个是资管新规,就像行业里面大家都谈论的,假定资管新规非常严,比如说基金都要求完全净值型,要求非标什么的都能够快速地过渡之类的。然后我听到行业里一些同行的判断,他们认为在这种最极端的情况下,可能资管的规模,就是理财的规模会掉一半。假定这样的情况发生的话,M2就会掉得很快。

徐寒飞

这里面要插一下我对资管新规的一个解读,我反而觉得资产新规是一个石头落地的过程。因为你知道吗,我们微观的调研结果是,很多中小银行它事实上已经在执行比资管新规更严格的标准。就说地方的一些监管机构,实际上它现在临时性的一些监管政策比资管新规可能还要严。那如果说资管新规出来之后,他一看好像比现在的政策还松一点,那是不是对市场反而是利好呢?

李蓓

这个看你怎么理解,但是如果我们去看理财的规模的话,其实到目前为止下降的还是很少。

徐寒飞

你可以说实际上今年一季度根本就没增长。

李蓓

或者你可以说没下降。

徐寒飞

对。没下降,确实是这样。

李蓓

对。当然我只是举一个例子。

徐寒飞

所以你看到理财的收益率水平,实际上与债券收益率水平走向相反。就是今年一季度实际上理财收益是往上走的。

李蓓

对。其实我想说,假定出来一个冲击,无论是资管新规还是别的什么东西,使得阶段性的负债,就是货币端的增速掉得更快。比如说为什么我们看3月份的社融掉得特别快,我觉得有可能就是对地方政府的监管有一个阶段性的加码。

徐寒飞

包括昨天外管局又重申了一下城投债和房地产企业境外融资这个事情。

李蓓

对。其实我想说明的是说什么呢?就是不同的监管政策,它有一些是针对资产端,有些是针对负债端。现在1到3月的情况就是你针对资产端的冲击更大,针对负债端的冲击比较小。假定说未来的一个季度变成是,负债端的监管政策冲击更大,而资产端这边平稳下来,那你可能发现利率又阶段性的上升了。所以虽然说全年来看,我也是认为全年来看利率是要下行的,但是我觉得中间的节奏,尤其是现在阶段性的情绪很高,利率下得太快的话,不排除有阶段性上升的可能。

徐寒飞

对。因为我个人经验,一般的利空它会随着市场估值偏高出现,当收益率下得过头的时候,就会有一个利空出现,那这个时候利率就会出现猛烈地反弹。也就是说实际上你也认为未来一段时间,利率可能也不是一个具有β的品种、债券,它可能也会有剧烈波动,取决于资管新规落地的时间,以及资管新规的实际冲击。或者其他一些负债端的影响。

李蓓

对。然后另外,其实你说到这一点的时候,我想补充一点,就是我的一个经验。就是刚我们讲宏观对冲赚β和γ的钱。我自己的观察就是,γ波动率这个东西,它其实具有自相关性。什么是自相关性?就是说它起来之后它不会轻易的下去。

徐寒飞

它就会有一段时间保持一个比较高的水平,或者一个比较低的水平。

李蓓

对。它自己其实是渐变的。所以大家可以看债券,债券现在其实波动已经很大了,也就意味着它的高波动率会维持。假定如果你因为它没有趋势而高波动性维持的话,它就会是上下乱震。其实商品最近也是这样子的。

徐寒飞

如果你这样说的话,那么二三季度,如果利率是上下乱震的话,那就是说得配信用。为什么?因为我得靠时间。

李蓓

这个取决于你对于信用利差的看法。如果说你认为风险事件增加,信用利差扩大那就是另外一回事了。

徐寒飞

你还没有讲到到底什么品种比较好,你这都是不坏不好的品种。

李蓓

现在其实没有好的品种。所以我们的一个特点是什么?我们绝对收益人和相对受益人的区别是什么:我不会一直有仓位。当我觉得有风险收益比合适的品种的时候,确定性高的趋势的时候,我就参与,当没有的时候我就观望。

徐寒飞

所以这也是宏观对冲的一个非常重要的差别,就说他觉得没有β的时候,或者说没有γ的时候,他就不做。

李蓓

对。

徐寒飞

这个和很多的投资人观点不太一样。比方说像我们做债的,不能空着仓。为什么?因为资金成本在那里。你要空着仓的话每天都要亏钱。所以我觉得大家也要体会到,我们在做宏观对冲的时候,一些跟其它的投资方式不太一样的地方,就是他可能一段时间觉得没有性价比较好的品种,那就空着,既不多也不空。

李蓓

对。你说挺对。

李蓓

现金类资产我还是有的,谢谢。我们会等,就是说假定现在波动率收敛一段时间,然后外围的冲击过去了,国内的环保冲击也过去了之后,如果让我再去做下一轮机会的时候,我还是倾向于去做空商品,我觉得商品的趋势还没有走完。

徐寒飞

你还要等到一个比较合适的位置去做空商品。

李蓓

是的。

徐寒飞

我觉得你对商品还是情有独钟,我希望你以后把更多的精力放在债券上。

李蓓

其实我今年最大的仓位是债券,因为我大概在年初时候的组合是这样的,70%是债券,但是久期不够长,短久期的债券,然后20%在期货保证金账户,10%在期权保证金账户,是这样的一个结构。

徐寒飞

所以你说你20%是做空的商品,然后10%是做多的商品期权,商品看跌期权,是这意思吗?

李蓓

因为期货是带杠杆的,所以我20%的保证金可以支撑一个更大的规模。然后期权的话就是更大的杠杆了。所以我那个是保证金账户,但是如果你要是看我的所谓的现金的配置的话,可能就是……

徐寒飞

实际上你70%的短久期债券也可以看作是现金嘛。

李蓓

还是一年以内才叫现金,我是超过一年的。

徐寒飞

但是你并没有太长的久期。

李蓓

就是我自己认为今年是一个债券的小的牛市,但是我对于这个节奏没有大的把握,所以我不愿意承担一个很大的利率波动的风险。

徐寒飞

所以宁愿拿一部分钱去多赌一点商品的趋势,对吧?

李蓓

对。但是我又认为它是一个牛市的话,那我肯定愿意配一个,不是现金,而是真正的债券。

徐寒飞

对。长久期的债券。那今年还挺难做的。

李蓓

对。其实我在年初的时候,对于今年自己的收益率的目标,就定的不高。

徐寒飞

说不定就是一季度都已经完成了。

李蓓

那不代表我可以休息,如果有新的机会,当然我还是得工作。为什么?就是其实做空比做多了要更难赚钱,就像你这个五十涨到一百是一倍,一百跌到五十是五十。所以我自己给自己定的目标就是在,如果说像股票和商品都是熊市的时候,收益率要低一点。

徐寒飞

但我觉得,如果说就像我们讲的,从去年以来的整个的金融周期没有走完的话,无论是融资也好,还是货币也好。你现在讲的是一个相对的变化,但是绝对的变化也有意义,就是总量流动性在缩减,不管哪个走得快也好,可能只是一个先后关系的问题,对不对?

李蓓

所以我们要空商品。

徐寒飞

先后的关系实际上只决定了这几个大类资产的轮换顺序。但趋势有可能是取决于整个的宏观流动性的变化。所以我同意你这一点,就是说当金融周期、下行周期没有走完之前的话,其实你去多风险资产,我觉得是不太好的一种交易,肯定是要择机去空它。

李蓓

我同意你。我自己的理解就是说为什么我觉得商品会跌的比较多,因为比如我们现在去杠杆,那你就去看过去几年的杠杆加在哪个地方。过去几年中长期贷款里面,基本上所有的企业贷款都是给了地方政府。制造业,无论是轻工业还是重工业,都没有得到任何的贷款的增量,那另外一半就给了居民买房子。

徐寒飞

又到房产商那里去了。

李蓓

对。所以说其实你看去杠杆,也就说去两个东西--要么你就去居民买房子的杠杆,要么你就去地方政府的杠杆,而地方政府的杠杆基本上都是用去做基建了。所以我们自己量化的测算,就是说在去年,固定资产投资的增量里面,基建占到了60%以上。所以其实你可以理解去杠杆就是去地方政府的负债,去地方政府的负债就是去基建,而基建在投资占比特别大,也就意味着整个投资会下地挺明显,那也就是说整个工业品的需求会有明显的下降,所以这就是我们看空商品最大的逻辑。另外一方面就是商品的供应在2018年总体是上升的。

徐寒飞

实际上你还是讲需求端。就是说你讲产能实际上会带来一个短期需求的上升,经济周期本身它在往下走,所以说中长期的需求也在往下走,就是说我们讲的金融周期往下,实际上也是需求周期往下嘛。有可能就讲到就是前面讲的短期和中期的叠加。

李蓓

短期是做库存周期,你可以这么说。一季度的时候就是库存周期和需求周期的叠加。为什么?你如果去看螺纹钢的库存,在春节之后达到了历史的最高点,之后就开始主动去库存,然后就跟需求的下滑共振了。但是现在就不一样了,最近的情况就是说从短期的高频的指标来看,需求有一些上升,但是他们还在主动去库存,所以最近就觉得比较纠结。

徐寒飞

明白。因为我还是以看债券为主,所以我是比较关注利率,同时我要看着商品、股市、房地产,那你对汇率怎么看?

李蓓

我们首先看基本面,基本面来看就是我们现在是一个大的利率下行周期,理由就是前面大家讨论的那些东西,就是全面来看,融资需求的下滑程度应该是很大的,所以利率下行。而美国的利率,我认为是很难趋势性下行的。因为美国的失业率到了4%左右之后,他的工资增速稳定在2.5%以上,所以美国的通胀预期,你去看TIPS国家银行的通胀预期是稳定在2%以上。所以说我认为它的利率很难趋势性下行,可能2.5%就是一个底。在这样的情况之下,中美利差是缩窄的,中美利差缩窄的话,对于汇率其实是有向下的压力,就是人民币有贬值的压力,这是第一点。

徐寒飞

资本有流出的压力。

李蓓

第二点,我们去看所谓的贸易战的影响,大家都知道在80年代的时候,日本和美国有贸易战。当时日本犯了错误,它的错误其中一个就是日元升值,第二个是放水刺激了资产价格泡沫。所以结果就是泡沫破灭,失去了30年。然后这个事情基本上是所有研究经济的学者,像我们这样做宏观交易的人,以及经济领域的官员人人都知道,人人都知道那个是错的,所以大家一定不会走老路。因为如果你走老路的话就是千夫所指,所有的人都会觉得你走不该走的道路。所以从这个角度我觉得不会升值,不会趋势性升值。这还可以联系到第二个问题:降准是不是放水?我自己理解降准不是放水,它只是说对于各种粉的替代,或者说对于银行息差压力的缓解。

徐寒飞

但我考虑过去可能央行对商业银行这种操作其实集中在短端,后来越来越长到MLF,MLF我觉得还不过瘾,然后就想到了降准。实际上我的理解就是它不像放水,它不是放水胜似放水,为什么呢?因为它稳定了商业银行的负债,至少他找央行借钱的成本低了。第二个说借钱的期限长了。我觉得从这个角度上讲的话,可以算得上放水吧?

李蓓

其实我觉得这里有一个问题,就是说对放水是怎么定义,对吧?

徐寒飞

对。

李蓓

放钱出来肯定是水,至于是实体经济得到了水,还是商业银行得到了水。现在情况是商业银行得到了水,而这个水去不到实体经济。

徐寒飞

这个我同意。你讲那个水实际上讲的是融资,这个东西其实没有办法扩大,所以这就形成一种情况,是不是叫紧信贷、宽货币。

李蓓

对。这是现在大家的共识。而且还有一个问题,我觉得就是连宽货币这个事情我都有一点点异议。就是宽货币,你的货币是什么定义,是广义货币还是基础货币?如果是说基础货币那的确是宽基础货币,但是宽的基础货币不是一定能够转化为广义货币。刚才我们讲到比如说假定说资管新规这次冲击很严,或者说我的同业业务进一步地收缩,那我甚至连M2都不一定是上升的,甚至是下降的。所以你应该准确地定义是宽基础货币、紧信用。然后中间的广义货币不知道,有可能还是下降的,所以我是这样理解的。

徐寒飞

我觉得这个解释比较精确。

李蓓

对。我自己的观察就说,因为我做商品和股票,所以第一我会跟很多股票基金经理有交流,第二我会跟做商品的、一些实业的工厂以及贸易商有交流。我就会发现他们对于降准的认识都以为自己那会受益,但实际上我的理解就,跟他们一点关系都没有。

徐寒飞

根本就没受益。

李蓓

对。跟他们一点关系都没有。

徐寒飞

央行在它的新闻稿里面第二段讲到了,为什么这次要用降准来替换MLF,实际上它讲到一点就是说,要降低商业银行负债端的成本,然后从而降低对小微企业的融资成本。但是有可能像你说的,商业银行负债成本是降低了,但是可能小微企业融资并没有降低。

李蓓

而且我理解还有一点就是说,现在央行在提表内表外的并轨,那并轨的过程应该是表内的成本会有所上升。

徐寒飞

所以它要降准来降低表内负债的成本。

李蓓

对。所以你认为降准这个事情本身的确是降低的,但是你考虑到其他的政策。

徐寒飞

对冲因素。

李蓓

对。所以合起来还不一定是降低的。

徐寒飞

对。但我的理解就是市场可能已经预期了,负债从表外回到表内,对商业银行真实成本的一种抬升作用。如果市场已经预期了,那么央行这个政策实际上是利好。如果市场没有预期的话,说明就像你说的,确实是有其他因素使得商业银行的负债成本并没有像我们预期那样出现一个明显的下降。

7、做宏观对冲需要具备怎样的素质?

徐寒飞

明白。今天讲的太多了,很多精彩的内容,那么最后我想让李蓓总讲一下,如果说想做宏观对冲,想成为一个宏观对冲优秀的交易员,或想成为一个宏观对冲的大师,要具备什么样的素质?你觉得有哪三点吧?你讲三点也可以,讲一点也可以。

李蓓

我只能谈谈我对事情的看法,但是并不权威,因为以我现在的经验,我还谈不上是大师,对吧?

徐寒飞

就是你也有自己的偶像,对不对?我觉得宏观对冲国际上有很多大师对不对?就说你理想中那些人应该是怎么样的?或者你自己在往这个方向去努力吗?

李蓓

对。第一你对经济需要有一个完整的框架,然后这个框架要包含重要的三个方面。我觉得第一个方面,你一定要把金融体系拉到你的框架里面来。

徐寒飞

对金融体系运行的理解。金融周期。

李蓓

对。比如说刚才我们在讨论央行降准这个事情,它影响基础货币,还是影响广义货币,还是影响信用?然后金融体系是怎么传导到实体经济的每一个方面,影响资产价格的每一个因子?就比如说降准之后信用其实并没有变化,所以它对企业盈利不会造成影响,对于需求不会造成影响,对商品价格其实中期并没有影响。

徐寒飞

就是说这一点点资金成本的下降不足以改变机构的风险偏好,对吧?

李蓓

对。然后第二因子利率,从降准这个事情它又是通过什么样的机制传导到利率?

徐寒飞

你说第一个素质是要有一个大的框架。

李蓓

框架必须是完整的。

徐寒飞

必须完整的,就是不能漏掉。

李蓓

对。这个框架必须是能够互洽的。

徐寒飞

那第二个什么?第二个是还要了解局部的微观机制?

李蓓

对。你说的很对。我都没说你就说出来了。我举一个例子,所有的市场,当你参与到具体的任何一个市场的时候,你都一定要知道它的微观驱动是什么,这样你的胜率才能够提高。我举个例子,就像刚才我们讲商品的库存周期,当你主动补库存的时候和主动去库存的时候,价格的反应是完全不一样的。你一定要知道现在是哪一些人,他有什么样的动机驱动主动补库或者主动去库。

徐寒飞

对。在哪个阶段?后续会怎么走?

李蓓

对的。利率其实也是这样子的,比如说2016年的时候,为什么经济都已经起来不少了,利率就持续地下行?是什么样的微观机制在驱动一些什么样的人在不停的买债?这个其实也是很重要的,就是你的同业业务增幅太高。

徐寒飞

每一次对微观机制的了解就长了我们的知识对吧?

李蓓

对。同时就能够帮你更好地去把握这个资产价格。

徐寒飞

理解这个系统的运行跟资产价格的走势。

李蓓

是的。我自己的理解,所有的价格它都是供需,尤其是比如说利率,以前的时候大家会把它跟基本面挂钩,跟通胀挂钩,跟货币政策挂钩,后面发现其实经常会脱钩,为什么脱钩?就是你没有把市场运行的微观机制给纳入进来。

徐寒飞

缺了一块。

李蓓

是的,其实我的理解就是,无论是货币政策也好,还是经济的基本面也好,最后都是落到资金的供需上去。所以你要理解每一个市场的微观机制,股票其实也是这样的。就是你如果做股票的话,你必须了解这个市场里的参与者是什么样的结构。每一种市场里面最主要的参与者,他的驱动力是什么?

徐寒飞

所以他们最后表现的风格不太一样。

李蓓

对。然后还有一个很有趣的,就是他们的资金成本不一样。

徐寒飞

你这个话提醒我了,最近一段时间信托的利率水平开始出现猛烈上升,大概现在已经超过8%了,它反向走的。因为利率分成之后,实际上每一类的利率水平走势会出现分化。

李蓓

是的。所以利率它不是一块大饼对吧?也要把它切开看。

徐寒飞

你要讲微观机制,就是它这个概念很容易,但是落实到具体的品种上的话,它有很多利率水平。

李蓓

对的,你去看资产价格的走势的时候,就一定要去看那个资产类别最主导的投资人,他背后对应的资金成本,那个才是他的利率。

徐寒飞

好,那第三个特点呢?

李蓓

第三个特点我觉得就是所有成功的交易员都必须具备的一个特征,就是你一定要……

徐寒飞

懂得止盈止损?

李蓓

最后的结果是这样,但是你怎么样才能够懂得止盈止损,我自己的理解就是说你得敬畏市场。你只去把握有确定性的机会,你懂得自己的局限性。

徐寒飞

你要懂得把盈利的一部分让给别人。

李蓓

这个是一个方面。

徐寒飞

要懂得认错。

李蓓

对,这个是另一个方面。这可能是一个很系统的东西,就是我理解的比如说你要懂得,就像你说的,把盈利的一部分让给别人,懂得止损认错,还有就是懂的在你没有把握的时候不要去乱动。然后综合起来就是说你得认识到自己的局限性,认识到这个世界总有一部分是不可把握的。虽然说宏观对冲背后的逻辑哲学是我们认为世界是可把握的,世界是有周期的。

徐寒飞

敬畏市场就是说世界也有不可把握的部分,对吧?所以你这就跟道家是一样的,就是说你第一和第二部分是认为世界是可以把握的。因为宏观大的框架跟微观的结构是可以把握的,因为它有规律。那第二部分你就觉得要敬畏市场,又觉得它没规律,因为我有可能搞错。

李蓓

不,我是这样,就是说它有一些区域是有规律的,是你可以完全把握的,有一些区域是混沌的。而道家认为整个都是混沌的。

徐寒飞

整个都是混沌这个判断,就已经认为它是可以把握的了,因为你已经知道它是混沌了。所谓的不可把握就是说你根本不知道它是个啥东西,它根本不是混沌。

李蓓

混沌就是随机游走,你就没有必要做投资了,你就被动就好了,你就ETF就好了。反正我的理解还是不一样,就是混沌和八卦、周易是不同的东西。

徐寒飞

我觉得三点其实就是两点,第一个就是说,要懂市场,大的和小的,宏观和微观。

李蓓

宏观的框架、微观的结构。

徐寒飞

宏观的框架就是说驱动市场周期的因素,大的周期因素有哪些?第二个微观是说市场运行的机制,第三个就是说要敬畏市场。

李蓓

对。

徐寒飞

我最后总结的还可以吧?

李蓓

总结的挺好。

徐寒飞

好,李蓓总现在是一家私募投资公司--半夏投资,她手下也管了一些私募的产品,专门做宏观对冲,未来也有很多的机会跟大家交流,我也希望借这个节目能够让大家更多的认识咱们做宏观对冲的一些优秀的交易员,以及做宏观对冲的一些公司。好,那我们这个节目就到这里,谢谢李蓓总,谢谢大家。

李蓓

谢谢。

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